En partsinlaga kring aktiv aktieförvaltning

2015-06-02

Den senaste tidens debatt kring aktiv förvaltning är mycket relevant och sätter ljuset på något som vi inom Norron argumenterat för under en lång tid. Fondsparandets framväxt under de sista 30 åren har gjort att fonder idag är som vilken konsumentprodukt som helst. Skillnaden är att dessa produkter egentligen prissätts enligt samma tariff, men kundupplevelsen kan skilja sig åt väsentligt, beroende på hur väl respektive fond lyckas i sin förvaltning. Naturligtvis är det fel att säga att man förvaltar något aktivt, om man inte samtidigt som organisation, till fullo stödjer det som krävs för att man skall kunna producera ett resultat som kunderna uppfattar som mervärde och därmed genererar en nöjdhet hos konsumenten. Inom de flesta konsumentprodukter förekommer naturligtvis en prisdifferentiering. En BMW kostar mer än en Skoda. För majoriteten av fondsparare i traditionella aktiefonder är verkligheten den att priset är detsamma, men man vet först långt senare vilken bil man färdats i.

Vad vi menar med aktiv förvaltning

Själva affärsidén bakom Norron bygger på att vi skall generera ett mervärde i vårt sätt att välja aktier, skydda våra tillgångar (hedgingstrategier) samt i vårt sätt att adressera räntemarknaden. Vi kan i denna kommentar avgränsa oss till hur vi styr vår aktieförvaltning, eftersom det är kring detta mycket av debatten i media handlat om den sista tiden. Det viktigaste för dig som kund är att aktiv förvaltning levererar en hög avkastning relativt marknaden.

Relativavkastning

Ett mer vedertaget begrepp för att utvärdera nyttan av aktiv förvaltning är naturligtvis fondens relativavkastning mot index. I grafen nedan framgår överavkastningen för Norron Active i jämförelse mot SBX. På förekommen anledning vill jag påpeka att detta naturligtvis är efter samtliga avgifter och all utdelning återinvesterad i index.

Graf 1: Norron Active / SBX

Graf 1: Norron Active / SBX
Källa: Bloomberg

En annan analys man bör göra är om den aktiva förvaltningen genererar mervärde i ett specifikt marknadsklimat, till exempel om innehaven utvecklas bättre än index under perioder av stigande eller fallande börskurser.

Tabell 1: Norron Active, relativutveckling i stigande respektive fallande marknad

Tabell 1: Norron Active, relativutveckling i stigande respektive fallande marknad
Källa: Norron

Av tabellen framgår att vår aktivt förvaltade fond utvecklats bättre än marknaden i 75% av observationerna. I de fall börsen går upp, så har fonden gått bättre i 78% av observationerna, med en genomsnittlig överavkastning på 1,06% per månad. I fallande marknader har fondens slagit index i 67% av observationerna, med en genomsnittlig månatlig överavkastning på 1,19% per månad.

För att styra vårt risktagande i våra aktieportföljer använder vi oss av tre vedertagna mått för att illustrera riskerna (möjligheterna) i att avvika från index i vår aktieförvaltning. Dessa tre är följande:

  • Active share: summan av alla under-/övervikter i våra portföljbolag som ingår i index. Till detta adderas totalvikten av de portföljbolag som inte ingår i index;
  • Tracking error: ett statisktiskt mått som visar på fondens historiska avvikelse mot index;
  • Informationskvot: (över-/underavkastning mot index) / tracking error.

Till skillnad från många etablerade (större) aktörer är vi noga med att tala om för våra andelsägare att vår aktiefond är en aktivt förvaltad fond som styrs och förvaltas för att både ges möjlighet till, och faktiskt leverera bästa möjliga överavkastning mot index. Vi har gått så långt att vi till och med valt att döpa fonden till Active.

Active Share

Låt oss titta på hur Norron Active är sammansatt jämfört mot SBX.

I graf 2 illustrerar vi hur vi vill positionera oss på marknaden, i jämförelse med de mer etablerade förvaltarna.

Graf 2: Active Share v.s. SBX, Norron Active

Graf 2: Active Share v.s. SBX, Norron Active
Källa: Norron

Det grafen ovan visar är hur summan av våra aktiva positioner adderar till avvikelsen mot hur SBX, eller Stockholm Benchmark Index, är sammansatt. Mer än hälften av vår portfölj är uttryck för aktivt avvikande positioner mot ett index. Vi tog beslut om fondens inriktning under sommaren 2013, och styr sedan dess fonden mot ett högt aktivt ställningstagande mot sammansättningen av index.

Tracking Error

Detta mått kan ge en uppskattning om den sannolika avvikelsen från index. Norron Active är en koncentrerad portfölj, som består av 20-25 aktier, mot för närvarande 72st i SBX. Många större aktörer har historiskt velat undvika att bli kritiserade för att avvika allt för mycket från index. Man har därför förvaltat med låga tracking errors, vilket ger ett indexnära resultat. Uppkomsten av ETF:er och andra indextrackande produkter med låg fast avgift ger i de flesta fall en mer kostnadseffektiv replikering av indexutvecklingen.

I motsats till dessa aktörer så styr vi vår fond efter att den skall bära ett högt tracking error, eftersom det är vårt sätt att ha en rimlig möjlighet att generera ett mervärde i aktieurvalet. Vi strävar efter ett tracking error i intervallet 5-7,5 procent. I graf 3 framgår vårt tracking error sedan 2013.

Graf 3: Tracking Error, Norron Active

Graf 3: Tracking Error, Norron Active
Källa: Bloomberg PORT

Informationskvot

Självfallet lönar det sig inte att avvika från index om man inte har ett bra skäl till att äga bolaget. Speciellt inte i en koncentrerad portfölj, där utslagen på varje enskild position kan ge stora differanser mot marknadens utveckling. Informationskvoten är ett mått på hur bra betalt man som andelsägare får för att välja en fond som har ett högt tracking error. I graf 4 redovisar vi informationskvoten i Norron Active. Ett tal >0 visar att man erhållit betalt för den aktiva risken. Norron Active har under perioden legat i intervallet mellan 1-3, det vill säga man får under perioden mellan 1-3X betalt för tracking error.

Graf 4: Informationskvot, Norron Active

Graf 4: Informationskvot, Norron Active
Källa: Bloomberg PORT

Jag har med denna genomgång velat påvisa att det finns alternativ till de fonder som utgör sig för att vara aktiva, och då främst i sin avgiftsmodell, snarare än i sin förvaltning. Min erfarenhet, efter att ha ägnat mig åt förvaltning i mer än 25 år är att många faktorer måste samspela för att den aktiva förvaltningen skall ge ett långsiktigt positivt bidrag. Några av dessa är interna styrsystem, kultur och attityd, erfarenhet och kompetens.

Gustaf Sjögren har huvudansvar för den aktiva aktieförvaltningen inom Norron. Tycker ni eventuellt att den tidsperiod jag använt är för denna illustration är för kort, vill jag föra fram att den gemonsnittliga årliga överavkastningen för de aktiefonder Gustaf ansvarat för sedan 1998 varit ca 4 procent.

Önskar ni en mer ingående aktuell presentation kring hur vi ser på börsen är ni eller er organisation varmt välkomna att boka en presentation. Våra kontaktuppgifter finner ni på www.norron.com.

Med vänlig hälsning,
Ulf Frykhammar