Beware of the Crocodiles

2013-04-15

Årets första kvartal uppvisade en god avkastning för riskfyllda tillgångar. Det allt tydligare säsongsmässiga mönstret, med stark börs under slutet och inledningen på året inträffade även i år. Många luttrade aktieinvesterare önskar att vi nu nått den punkt där den stora omallokeringen (d v s ut ur obligationer och in i aktier), skall inledas med en lågvolatil stigande trend på aktier som logisk följd. Det finns en risk att man underskattar de obalanser som i allra högsta grad är och förblir vardagen i många länder, och de politiska beslut som fattas för att försöka mildra effekterna av dessa. Jag tror att det man nu ämnar göra i Japan är ett politiskt beslut, som är en följd av ett politiskt beslut i ett annat land (USA). Vi har i våra marknadsbrev tidigare i år varnat för stigande volatilitet på valutor, eftersom det blir det sista policyverktyget i en global nollräntemiljö.

USD/JPY

Säkert som en konsekvens av flera orsaker så har yenen stärkts mot amerikanska dollarn sedan USA beslöt att inleda sina QE-program. Japans nye premiärminister (dec 2012) och senaste centralbankschef (mars 2013) inleder nu sin kamp mot deflationen genom förvärv av obligationer med nytryckta yen.

norron

Jämför vi de japanska planerna med programmen i USA, framgår den hissnande storleken på åtgärderna. USA:s BNP är ungefär 15.000 miljarder USD och QE programmen utgör ca 20 procent av BNP. Den japanska ekonomin är ungefär 1/3 av USA, men programmen kommer där att uppgå till ca 65 procent av landets BNP, det vill säga att nominellt är QE-programmen i Japan i nivå med det som FED utnyttjat.

Nästa stora makrorelaterade händelse under Q1 var (och är) förhandlingarna med Cypern. Enkelt uttryckt kan man väl återigen konstatera att det fanns mycket övrigt att önska vad beträffar krishantering (och krishanteringskommunikation) från de inblandade myndigheterna i Europa. Effekterna på kapitalmarknaderna har inte låtit vänta på sig. Insikten från flera företag att bankinlåning över ett visst belopp blir nedskrivna och jämställdes med seniora bankobligationer, har säkert föranlett en och annan finanschef att omfördela likvida medel från banker till statspapper.

Det ovan beskrivna har fört med sig att vissa gap (differenser) som normalt samvarierar och styr tillgångsvärdering öppnat sig. Nedan följer en kort redogörelse kring de som vi uppmärksammat och bevakar.

Krokodilgap #1

Källa: Norron

Källa: Norron

I en miljö, som vi såg i inledningen på året, när investerare överger obligationer och köper aktier, blir inte multipelexpansionen så viktig, man väljer att se igenom dåliga nyheter i närtid och bygger snarare en förväntan om förbättrade tillväxttal under andra halvåret, eller in i 2014. Upphör omallokeringen, återupprättas de gamla sambanden och aktiemarknaden korrigerar.

Krokodilgap #2

Den tyska räntan inledde året stigande. Många antog att detta var inledningen till en större omallokeringen, och en förbättrad ekonomisk tillväxt (högre inflationskompensation). Debaklet med Cypern, samt Japans resoluta åtgärder har medfört att pengar åter allokerats till tyska 10-åriga räntor (med en yield på 1,35%!). Skulle den räntenivån vara ett uttryck för framtida tillväxtförväntningar, får börsen det mycket svårt att fortsätta på en stigande trend. Min förhoppning är att förklaringen främst är hänförlig till ”flight to safety” efter Cypern, och att globala aktörer utnyttjar ränteskillnaden mellan Japan och Tyskland i en så kallad carry trade.

norron

Krokodilgap #3

Grafen till höger illustrerar rörelsen på den japanska börsen och förändringen i värdet av den japanska valutan mot svenska kronor. För oss som nordiska aktieinvesterare får detta främst effekt på de exportberoende svenska (nordiska) bolagens relativa position mot motsvarande japanska bolag. Blir valutarörelsen bestående bör man därmed vara extra uppmärksam på t ex SKF (NSK), Kone (Mitsubishi Electronics) samt Sandvik (Komatsu).

norron

Låt oss hoppas att våren snart tar fart och att vi går mot varmare tider.

Med vänlig hälsning,
Ulf Frykhammar

Placeringar i fonder är alltid förknippat med ett risktagande. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Det kapital som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att placeraren får tillbaka hela det insatta kapitalet.